Übernahmen

Wird Deutschland zur "Kampfzone" für Firmenjäger?

Jahrelang wurden kaum deutsche Unternehmen gekauft. Das könnte sich nun ändern. Beratern winken gute Geschäfte, Konzernchefs einiger Ärger.

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Es sind die Schlagzeilen einer anderen Ära. Vor einem „Ausverkauf im deutschen Mittelstand“ wurde da in großen Lettern gewarnt, ein „Schutzwall gegen die Heuschrecken“ gefordert. In so mancher Vorstandsetage ging die Angst vom Ausverkauf der deutschen Wirtschaft an angelsächsische Finanzinvestoren um, und die lukrativste Profession überhaupt schien die der Übernahmeberater in Banken und Anwaltskanzleien zu sein.

Erst fünf Jahre ist das her – und doch erinnert nicht mehr viel an diese Zeit. Das Jahr 2010 war für das Geschäft mit Fusionen und Übernahmen (M&A) in Deutschland das schwächste seit 1996. Kaum eine Firma wurde verkauft – und die einst gefürchteten Finanzinvestoren waren nahezu unsichtbar. Doch der Frust der Beraterbranche hält sich noch in Grenzen – denn die Wende scheint nah. „Die Wahrscheinlichkeit für ein stärkeres M&A-Jahr 2011 ist groß, auch wenn vieles noch einige Monate Vorlauf brauchen wird“, sagt Alexander Dibelius. Der Deutschlandchef der Investmentbank Goldman Sachs war der erfolgreichste Fusionsberater der vergangenen fünf Jahre, wie aus den einschlägigen Ranglisten des Datenanbieters mergermarket hervorgeht, die die „Morgenpost Online“ exklusiv vorstellt.

Dibelius und seine Standeskollegen können sogar auf hektische Betriebsamkeit bei dem einen oder anderen Konzernvorstand oder Finanzinvestoren hoffen. Manch einer orakelt schon, Deutschland werde in den kommenden Monaten zur „Kampfzone“. Denn bei vielen Firmen laufen die Geschäfte im Aufschwung so gut, dass sie zu begehrten Kaufobjekten werden. Und viel Zeit bleibt den Käufern womöglich nicht: Viele der positiven Faktoren könnten sich rasch wieder verflüchtigen. Wer kaufen oder verkaufen will, muss sich womöglich beeilen. Dann wäre der größte M&A-Showdown seit Jahren umso wahrscheinlicher. Kurzfristig könnten dabei Finanzinvestoren den Ton angeben, auf längere Sicht jedoch eher kaufwillige Konzerne – inklusive ähnlicher Machtkämpfe wie derzeit beim Bauunternehmen Hochtief, den der spanische Konkurrent ACS gegen den Willen der Essener schlucken will.

„2010 war wirklich kein berauschendes Jahr bei Fusionen und Übernahmen“, sagt Kai Tschöke, Leiter des M&A-Geschäfts bei Morgan Stanley. Dabei waren auch schon Anfang 2010 viele Berater durchaus optimistisch gewesen. „Aber so mancher Deal, der von vielen erwartet wurde, kam letztlich nicht zustande“, sagt Stephan Leithner, Leiter des weltweiten M&A- und Unternehmensfinanzierungsgeschäfts der Deutschen Bank, die die Berater-Rangliste der vergangenen fünf Jahre anführt. Dazu kam, dass die Euro-Krise die Lust vieler Vorstände auf das Risiko eines größeren Zukaufs deutlich schmälerte. Eine Scheu, die in Deutschland besonders ausgeprägt war: „Dass Deutschland nur einen Anteil von zwei Prozent am weltweiten M&A-Volumen hat und weniger als zehn Prozent Anteil in Europa, das kommt nicht allzu oft vor“, sagt Berthold Fürst, Leiter des hiesigen Fusionsgeschäfts der Deutschen Bank.

Allerdings gab es für diese Zurückhaltung durchaus Gründe. Viele Firmen trauten dem Aufschwung nicht – oder sie waren so damit beschäftigt, die in die Höhe schießenden Aufträge abzuarbeiten, dass für strategische Weichenstellungen kaum Zeit blieb – obwohl sich Investitionen in solchen Phasen durchaus lohnen können, weil Firmen noch deutlich billiger zu haben sind als in Boomzeiten. „Aber auch wenn solche antizyklischen Zukäufe vernünftig wären, sind sie oft nicht machbar, weil die meisten Aufsichtsräte und Analysten sie äußerst skeptisch beurteilen würden“, sagt Dibelius. Ein kaum lösbares Dilemma, wie Rothschild-Deutschlandchef Martin Reitz jüngst in der „Welt“ erläuterte: „Man kann einen Weltkonzern nicht wie ein Familienunternehmen steuern, wo man aus einer persönlichen Überzeugung heraus auch einmal höchst riskante Strategien fahren kann.“

Sonderkonjunktur für Übernahmen möglich

2011 dürfte nun so mancher Aufsichtsrat leichter davon zu überzeugen sein, dass die Zeit reif ist für große Würfe. „Wir stehen mit Sicherheit vor einem spannenden M&A-Jahr“, meint Dirk Albersmeier, Leiter des entsprechenden Bereichs bei JP Morgan in Deutschland. Der Januar war bereits so stark wie seit 2000 nicht mehr. Auch bei der Deutschen Bank sieht man die „Motoren für mehr Zukäufe intakt“, wie Leithner sagt: „Große Konzerne verfügen wieder über reichlich flüssige Mittel und haben dadurch Handlungsspielraum, und auch die Finanzinvestoren werden sich zurückmelden.“ Außerdem seien deutsche Firmen als Hauptprofiteure des Aufschwungs derzeit auch für Käufer aus dem Ausland interessant – „Faktoren wie die Mitbestimmung, die früher oftmals ein Thema waren, schrecken da kaum noch jemanden ab“, sagt Leithner.

Das alleine würde für ein deutliches Plus bei Firmenkäufen reichen, aber nicht für das wilde Hauen und Stechen um Übernahmeziele, das manch einer prognostiziert. Das Kalkül der Optimisten: Falls Käufer und Verkäufer zur Überzeugung gelangen, dass sich das Zeitfenster günstiger Bedingungen schon bald wieder schließt, könnte eine Sonderkonjunktur für Firmenkäufe anstehen. Einerseits könnte sich der Aufschwung über kurz oder lang wieder abschwächen. Vor allem aber dürfte die Finanzierung einer großen Übernahme schon bald wieder teurer werden. Schon in den Krisenjahren 2008 und 2009 war so mancher Firmenkauf allein daran gescheitert, dass keine Bank Geld dafür verleihen konnte oder wollte. „Nun gibt es wieder einen guten Markt für Akquisitionskredite, in dem Banken zudem attraktivere Renditen als bei anderen Firmendarlehen erzielen“, sagt JP-Morgan-Banker Albersmeier. Doch dieses Umfeld dürfte sich spätestens dann wieder ändern, wenn die Leitzinsen steigen. „Die günstigen Finanzierungsbedingungen halten nicht mehr ewig an, es wird bereits jetzt wieder teurer“, bestätigt Morgan-Stanley-Experte Tschöke.

Konzerne, die aus strategischen Gründen andere Unternehmen kaufen wollen, setzt eine Zinswende nicht unbedingt unter Druck – sehr wohl aber Finanzinvestoren, die ihre Übernahmen üblicherweise zu einem deutlich höheren Anteil auf Pump finanzieren. „In den Krisenjahren hat sich gezeigt, dass Private Equity ohne ein gewisses Maß an Kreditfinanzierung einfach nicht funktioniert“, sagt Albersmeier. Auch deshalb hatte sich das Gesicht des Übernahmemarktes nach Ausbruch der Finanzkrise radikal gewandelt – mit den Beteiligungsfonds fiel ein zuvor besonders aktiver Spieler aus. „Erst jetzt sind Finanzinvestoren wieder auf Augenhöhe mit Konzernen, mit denen sie um zum Verkauf stehende Firmen konkurrieren“, sagt Albersmeier.

Und nicht nur das – so manchen Fondsmanager juckt es derzeit nur so in den Fingern. „Das Geld, das die Fonds zwischen 2005 und 2007 bei ihren Anlegern eingesammelt haben, müssen sie bis etwa 2013 investieren“, sagt Morgan-Stanley-Banker Tschöke. Der eine oder andere komme da zunehmend unter Druck: Viele Fonds sind noch relativ voll, weil zwischen 2008 und 2010 kaum etwas investiert wurde. Nicht eingesetztes Geld bringt den Anlegern – oft Pensionsfonds oder vermögende Privatpersonen – aber keine Rendite. Keine gute Werbung, um wieder einmal deren Vertrauen zu bekommen. Manch ein Fondsmanager hat also keine Zeit mehr zu verlieren: „Es würde mich nicht wundern, wenn wir in Deutschland allein im laufenden Jahr deutlich zweistellige Zahlen von Transaktionen von Finanzinvestoren sehen“, sagt Ernst Fassbender, Leiter des deutschen Investmentbankings bei Lazard und nach mergermarket-Daten erfolgreichster M&A-Berater des Jahres 2010. „Wenn nicht jetzt, wann dann?“

Spannende Übernahmeziele sind rar

Allerdings geht diese Rechnung nur auf, wenn die Fonds überhaupt genug Firmen zum Kaufen finden. Der Engpass für die Private-Equity-Spieler seien anders als in den vergangenen Jahren nicht die Kredite, sondern die möglichen Übernahmeziele: „Für ganz große Transaktionen mit einem Volumen von mehreren Milliarden fehlt es nicht am Geld, sondern vor allem an den Gelegenheiten“, sagt Tschöke. Bleibt nur noch, sich am Portfolio anderer, ausstiegswilliger Fonds zu bedienen. „Ein Teil des Private-Equity-Marktes dreht sich in Deutschland schon eine ganze Weile um dieselben 20 bis 25 Unternehmen, die nun zum zweiten oder dritten Mal veräußert werden könnten“, sagt Deutschbanker Fürst. Solche Weiterverkäufe sind bei den Fonds wenig beliebt, weil sie weniger Rendite versprechen – schließlich hat der vorige Eigentümer die niedrig hängenden Früchte in der Firma bereits abgeerntet. Leithner glaubt daher, dass die Investoren mit Augenmaß vorgehen müssen, um sich nicht mit schlechten Deals erst recht die Erfolgsbilanz zu verderben: „Selbst wer erst die Hälfte seines Fonds investiert hat, ist nicht unbedingt auf Biegen und Brechen auf der Suche“, sagt er.

So könnten sich Konzerne als die verlässlicheren Fusionierer erweisen. Was nicht unbedingt zur Befriedung der „Kampfzone“ beiträgt. Denn während Finanzinvestoren feindliche Übernahmen scheuen, sind sie für Konzernmanager eine Option. „Sie werden zunehmend weniger als Tabu und mehr als normaler Teil des M&A-Geschehens gesehen“, sagt Leithner. Allerdings hält er die großen deutschen Konzerne für weitgehend immun gegen solche Attacken – Ziele gäbe es eher in der zweiten Reihe, etwa im Nebenwerte-Index MDax.

Drohen also Hochtief-Fälle in Serie, erobern ausländische Geldgeber doch noch die deutsche Wirtschaft? Goldman-Deutschlandchef Dibelius geht dieses Szenario zu weit: „Ich bin kein Schwarzmaler, der orakelt, dass die ganze deutsche Wirtschaft feindlich übernommen wird“, sagt er. Schließlich sei ein solcher Angriff nur einem Käufer möglich, der selbst gut dasteht. Für viele angelsächsische Konzerne gelte das nicht, eher für asiatische. „Aber für eine feindliche Übernahme durch einen Chinesen sehe ich dann doch noch gewisse Hürden, nicht zuletzt politisch“, sagt Dibelius.

Über kurz oder lang könnten Spieler aus den Schwellenländern das kommende M&A-Jahrzehnt dennoch prägen: „China ist langfristig ein Riesenthema“, sagt Leithner. Lazard-Banker Fassbender schätzt, dass bis 2020 die Hälfte des globalen M&A-Volumens mit Schwellenländern verbunden sein wird. Auf diese Verschiebung müssten nicht nur Konzernvorstände, sondern auch die Banken eine Antwort finden. „Unter den Investmentbanken wird sich in den nächsten fünf bis sieben Jahren die Spreu vom Weizen trennen“, sagt Fassbender. Aus seiner Sicht ist bisher keine Bank gut im chinesischen M&A-Geschäft aufgestellt. Auch Lazard ist dort erst mit einem kleinen Team vertreten, viel mehr habe der Markt bisher auch nicht hergegeben. Dies werde sich aber schon bald ändern, so Fassbender: „Wer in China und anderen Schwellenländern keine Kapazitäten aufbaut, wird weltweit abfallen.“