Analyse

Warum trotz Booms die Zinsen niedrig bleiben müssen

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Erwin Grandinger

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Die EZB darf den Euro-Leitzins nicht anheben, auch wenn die Wirtschaft hierzulande boomt. Denn das würde Europa noch tiefer spalten.

Eine große Anzahl von Hedgefonds wird in diesem Jahr eine schwache Performance ausweisen. Grund hierfür sind falsche makroökonomische Annahmen zu Jahresbeginn. Viele Strategen oder Volkswirtschaftler gingen davon aus, dass nach dem scharfen Wachstumseinbruch im letzten Jahr die Europäische Zentralbank (EZB) relativ zügig die Zinsen wird anheben können. So sahen schon manche Marktteilnehmer den Zinssatz der EZB bei 1,5 Prozent im Juni und bei 2,0 bis 2,5 Prozent am Jahresende. Dies bleibt eine Illusion. In der Zwischenzeit hat der Bund-Future ein Allzeithoch erklommen, und die Hypothekenzinsen verharren auf niedrigstem Niveau. Jeder, der eine Immobilie erwerben möchte oder vor hat, ein Haus zu bauen, kann sich Zeit lassen, denn mit einer Trendwende ist nicht so schnell zu rechnen. Der Wirtschaftsraum der Euro-Zone bleibt daher in einer anhaltenden Disinflation.

Letzteres bedeutet, dass der allgemeine Preisanstieg rückläufig ist, aber eine Deflation noch nicht eingesetzt hat. Dennoch droht die "japanische Gefahr" einer lang anhaltenden Erosion des Preisniveaus, die letztlich dazu führt, dass Privatpersonen sich scheuen zu konsumieren, da es eine Erwartungshaltung gibt, die Preise könnten in Zukunft noch weiter fallen. In einer solchen Deflationsspirale, das zeigt das japanische Beispiel, droht auch eine Rezession der Bilanzen, das heißt, Unternehmen bauen eher Schulden ab, als dass sie investieren. Und der fehlende Inflationsdruck zwingt die Zentralbank, die Zinsen weiter niedrig zu halten.

Momentan hat Deutschland ein Boom-Quartal hinter sich gebracht, mit einem BIP-Wachstum von 2,2 Prozent (nachdem die Wirtschaftskraft im letzten Jahr um 4,7 Prozent kontrahierte). Das stellt die EZB wiederum vor besondere Probleme. Wenn die EZB ausschließlich die deutsche Wirtschaftsleistung betrachten würde, müsste sie die Zinsen sofort erhöhen, denn ansonsten droht eine wirtschaftliche Überhitzung in Deutschland. Einen Exzess in der Immobilienindustrie wie in anderen Ländern (Spanien, Irland oder Großbritannien) gibt es in Deutschland noch nicht. Die Angst vor der Zukunft (Inflation und Wirtschaftskrise) gepaart mit extrem niedrigen Baugeld könnte aber dazu führen, dass paradoxerweise der deutsche Immobilienmarkt aus seinem jahrzehntelangen Dornröschenschlaf erwacht und mit Zeitverzögerung in dieselbe Falle tappt, wie die derzeit durch die Immobilienkrise geschüttelten Länder.

Die deutsche Volkswirtschaft hängt am Rockzipfel Asiens, insbesondere Chinas. Die chinesische Wirtschaftsleistung ist seit elf Monaten ununterbrochen gestiegen. Die Ausrüstungs- und Investitionsgüter, die China braucht, sind genau die Güter, bei denen Deutschland eine weltwirtschaftliche Vormachtstellung hat. Ebenso Konsumgüter im hochqualitativen Segment wie etwa Automobile. Nicht umsonst wächst Deutschland stark, während etwa die südeuropäischen Länder knapp über null abschließen. Entscheidend für diesen China-Faktor waren die Jahre 2000 bis 2003. Damals fand in der deutschen Wirtschaft ein Anpassungsprozess statt (teilweise mit bis zu fünf Millionen Arbeitslosen und dem zwangsläufigen Fall der zweiten Schröder-Regierung): eine Abkehr der Nachkriegswirtschaft von den USA und eine Neuausrichtung nach Asien.

Entsprechend stark sind die Ausfuhren in die USA seitdem gefallen, und das wurde über alle Maßen durch Exporte nach Asien kompensiert. Dies gilt aber nahezu ausschließlich für Deutschland. Die EZB muss also eine zinspolitische Balance finden, die Griechenland ebenso vereinnahmt wie den derzeitigen "Flash-Boom" Deutschlands. Nichts fürchtet eine Zentralbank so sehr wie Deflation. Insofern bedarf es keiner Wunderkräfte, vorauszusehen, dass die EZB auf sehr lange Zeit die Zinsen nicht substanziell verändern wird. Zinsen beeinflussen auch die Politik. Eine Anhebung der Zinsen durch die EZB würde den fragilen europäischen Anleihemarkt durcheinanderschütteln. Es ist völlig klar, dass etwa eine Zinsanhebung für Griechenland systemverändernd sein dürfte. Dies wird die EZB nicht zulassen können, deutsches Wachstumswunder hin oder her.