Finanzkrise

Rebell aus Bad Homburg greift die Ratingagenturen an

Wie Günther Stur, ein früherer Chefanalyst von Moody’s, den großen Ratingagenturen wie S&P und Fitch erbitterte Konkurrenz machen will.

Foto: Alex Kraus

Einen Rebellen stellt man sich anders vor: aufmüpfig, schnell, ungeduldig. Günther Stur ist nichts davon. Wenn er spricht, tut er es mit Bedacht. Das weiße Einstecktuch in seinem feinen dunkelblauen Anzug verrutscht keinen Millimeter, auch die grau melierten Haare bleiben brav in ihrem zurückgekämmten Korsett. Doch das, was Günther Stur auf einem dürren DIN-A4-Blatt vor sich auf den Tisch legt, ist nichts weniger als der Plan für eine Revolution – im Geschäft mit Ratingagenturen jedenfalls.

„Ich will eine Agentur gründen, die auf Augenhöhe mit den drei großen ist“, sagt er. Eine kleine „Quetschn“, wie er in seinem Wiener Idiom sagt, könne gegen diese Übermacht nichts ausrichten. Wenn, dann müsse man von Anfang an groß beginnen – mit Manpower, einem guten Konzept und starken Investoren. Bereits 2012 will Stur damit loslegen.

Die Kolosse aus New York

Die Übermacht, das sind Standard & Poor’s , Moody’s und Fitch. Die Kolosse mit Hauptsitz in New York haben den Ratingmarkt unter sich aufgeteilt, jeder Angriffsversuch von kleineren Konkurrenten ist kläglich gescheitert.

Doch jetzt könnte der Aufstand gelingen, glaubt Stur. Denn anders als früher hat er die Mächtigen auf seiner Seite: Keine Forderung ist in der europäischen Politik derzeit so en vogue wie jene nach einer neuen, europäischen Ratingagentur.

Sogar Kanzlerin Angela Merkel sprach sich für die Gründung einer europäischen Gegenmacht aus . Es sei ein „Manko“, dass die Wirtschaft bisher daran kein Interesse gezeigt habe. Solche Äußerungen spielen Günther Stur in die Hände.

Stur, 56, weiß, wovon er redet. Der Österreicher mit Wohnsitz in Bad Homburg war einst Chefanalyst von Moody’s, seit Jahren ist er selbstständig und berät Firmen im Umgang mit den Agenturen.

Lange hat die Machtfülle der Agenturen weder Politiker noch Regulatoren gestört. Geräuschlos teilten Standard & Poor’s , Moody’s und Fitch den Markt unter sich auf. Ihr Geschäft ist die Einschätzung der Bonität von Schuldnern. Sie durchleuchten die Zahlen der Finanzvorstände, Finanzminister und Kämmerer, statten ihnen Besuche ab und blicken in Bücher, die der Öffentlichkeit verschlossen bleiben.

Ihre Aufgabe ist es einzuschätzen, mit welcher Wahrscheinlichkeit die Schuldner ihre Kredite tilgen und Zinsen zahlen können. Sie bewerten auch jene Papiere, mit denen Unternehmen oder Staaten Geld vom Markt holen wollen. Anleihen oder verbriefte Kredite bekommen ein Gütesiegel.

Der Anleihemarkt ist in den vergangenen Jahren so unübersichtlich groß geworden, dass ohne diese Orientierungshilfe kaum ein Papier über den Tresen geht. Am Ende des komplexen Bewertungsprozesses steht eine simple Buchstabenkombination: Das dreifache A ist die Bestnote. Das zweifache A ist schon ein Quäntchen weniger gut. Weiter abwärts in der Bonitätsleiter geht es über B bis hin zum riskanten C.

Wie es zu den Buchstaben kommt, ist ein Geheimnis. „Ich habe die ersten Monate bei Moody’s damit verbracht, nach dieser Kristallkugel zu suchen“, erinnert sich Stur. „Gefunden hab ich sie nie. Es gibt sie nämlich nicht.“ Sechs Jahre hat er in New York als Analyst gearbeitet. Am Anfang deckte er zwei Dutzend Banken ab, am Ende waren es doppelt so viele. Von seiner Entscheidung hing viel ab: Jede Stufe nach unten auf der Bonitätsleiter schmerzt das Unternehmen, weil die Finanzierungskosten steigen. Je mehr Risiko die Anleger wittern, desto mehr Rendite verlangen sie.

Damals, in den 80er- und 90er-Jahren, hätten die Ratingagenturen noch einen guten Ruf gehabt, sagt Stur. Der Verfall habe begonnen, als an den Modellen gedreht wurde. Irgendwann sei zum Beispiel jemand auf die Idee gekommen, man müssen bei isländischen Banken einrechnen, dass der Staat die Institute im Ernstfall rettet.

Der Menschenverstand wurde ausgeschaltet

Moody’s stufte die Banken auf ein dreifaches A hinauf. „Dass der kleine Staat damit überfordert sein könnte, wurde einfach nicht bedacht“, schimpft Stur. „Das sieht zwar in den Modellen ganz toll aus – aber wenn man den gesunden Menschenverstand ausschaltet, hilft das beste Modell nichts mehr.“ Das will er bei seiner Agentur ändern: „Natürlich machen auch wir unsere faktenbezogenen Hausaufgaben, aber wir müssen dem Instinkt wieder mehr Raum geben. Das Bauchgefühl kann eine Gefahr spüren, bevor sie der Verstand erfasst.“

Dann beginnt er gestenreich vom Kampf der Denkschulen innerhalb der Ratingagenturen zu erzählen. Die „Quants“ kämpfen gegen die „Fundis“. Die „Quants“ sind die Anhänger der Rechenmodelle. Ein reiner Modetrend, findet Stur. Mit ihm ließ sich das Risiko von jenen synthetischen Papieren abbilden, die unter den Kürzeln ABS, CDO und CDS in der Finanzkrise traurige Berühmtheit erlangten.

Doch die Modelle seien mit unzureichenden Daten gefüttert und mit falschen Annahmen versehen worden. Die „Fundis“ setzen dagegen auf die althergebrachte Fundamentalanalyse. „Wir wollen beide Ansätze situationsbedingt verschmelzen“, sagt Stur: Rechenmodell ja, aber nur mit gesundem Menschenverstand bitte.

"Hohe Eintrittbarrieren"

Selbst wenn es Stur gelingen sollte, eine bessere Methodik zu entwickeln, ist noch nicht gesagt, dass er sich am Markt auch durchsetzen kann. Denn die Währung der Ratingagenturen ist Vertrauen. Nur wer nachweisen kann, dass seine Vorhersagen über Jahre hinweg eingetroffen sind, kann gutes Geld verdienen.

Nicolas Véron vom Brüssler Think Tank Bruegel spricht daher von „hohen Eintrittsbarrieren“. Er fordert, dass die EU kleinen Agenturen beim Aufbau helfen soll, denn nur so komme Wettbewerb ins System. Dazu müsse gar kein Geld fließen. Eine Möglichkeit wäre es, den Agenturen den Zugang zu Informationen zu erleichtern. Denn bisher haben die großen drei ein Informationsmonopol, da ihnen die großen Konzerne einen besseren Einblick in die Bücher verschaffen.

Schon jetzt gibt es eine Reihe kleinerer Ratingagenturen. Manche sind in ihrer Nische erfolgreich – wie die US-Agentur AM Best, die sich auf Versicherer spezialisiert hat, oder die deutsche PSR Rating, die mittelständische Automobilzulieferer bewertet. Auf globaler Ebene bleiben solche Agenturen aber bedeutungslos.

Neues Bezahlmodell für Ratings

Dass er einen langen Atem braucht, weiß Stur. Am Anfang wird er seine Ratings gratis anbieten müssen. Erst nach vier Jahren rechnet er damit, Geld zu verdienen. „Ein paar Zusagen aus dem asiatischen, indischen und arabischen Raum haben wir bereits“, doch noch sucht Stur nach einem Ankerinvestor.

Bei potenziellen Geldgebern wirbt er mit seiner Erfahrung: Nach seiner Zeit bei Moody’s hatte er schon einmal eine europäische Ratingagentur aufgebaut. EuroRatings AG hieß das Experiment, dem der Geldhahn zugedreht wurde, bevor es sich beweisen konnte. Damals hätten Investoren und Politiker die Notwendigkeit einer neuen Agentur nicht gesehen. Das sei heute anders. Im ersten Jahr will Stur von derzeit drei auf knapp 30 Leute aufstocken. Dann soll es weiter nach oben gehen, bis die Agentur alle wichtigen Branchen und Regionen abdeckt.

Kann so eine Neugründung gelingen? „Die Frage ist, wer in der Anfangsphase das ökonomische Risiko tragen will“, sagt Bernd Loewen, Risikovorstand bei der Bankengruppe KfW. So arbeitet die Bertelsmann-Stiftung gerade an Plänen für eine Non-Profit-Agentur.

Roland Berger will auch eine Agentur gründen

Auch die Unternehmensberatung Roland Berger will eine Agentur gründen, die sich durch eine Stiftung finanzieren soll. Stur hingegen glaubt, dass solche Lösungen am Markt nicht akzeptiert werden. Auch Loewen räumt einer privatwirtschaftlichen Agentur die besten Chancen ein.

Roland Berger plant noch eine weitere Änderung: Die Bewertungen sollen nicht mehr die Emittenten der Wertpapiere zahlen, sondern die Investoren. Der Grund: Die Schuldner wollen ein gutes Rating und können als Kunden die Agenturen unter Druck setzen. So haben vier deutsche Landesbanken Standard & Poor’s 2009 den Auftrag entzogen, nachdem die Agentur ihre Ratings zurückgestuft hatte.

Doch Experten zweifeln an der Umkehrung des Bezahlmodells: „Auch Investoren haben großes Interesse daran, dass die Papiere ein gutes Rating bekommen – dann sind sie nämlich mehr wert“, sagt Thomas Hartmann-Wendels, Wirtschaftsprofessor an der Universität Köln. Und selbst wenn eine Agentur die Kosten des Ratings auf alle Schultern verteilt, bleibt das Trittbrettfahrerproblem: Ist die Information einmal publik, dann wird kein zweiter Investor bereit sein, noch dafür zu zahlen.

Günther Stur sieht die Frage von der praktischen Seite: Er glaubt nicht, dass es rentabel sein kann, sich von den Anlegern bezahlen zu lassen. Aber dass es künftig mehr um den Investor gehen muss, hat er im Gefühl. Deswegen setzt sich der Arbeitstitel auf seinem DIN-A4-Blatt aus den Wörtern Investor und Ratings zusammen: „Investoratinx“.