Börse und Leitzins

An den Aktienmärkten geht es weiter aufwärts

Anleger erleben derzeit eine Zeitenwende: Die schöne Nullzins-Phase geht zu Ende. Die Aktien-Hausse kann aber noch zwei Jahre weitergehen

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Das war eine Überraschung: Die Europäische Zentralbank (EZB) hat eine Erhöhung des Leitzinses schon im April signalisiert. Das kam völlig unerwartet, wie ein „regelrechter Paukenschlag“, so ein Analyst. Damit geht die schöne „Nullzins-Politik“ früher zu Ende, als die meisten Experten erwartetet hatten. Die Gründe liegen auf der Hand: Die Rohstoffpreise explodieren. Der Preis für Eisenerz hat sich seit Jahresanfang verdoppelt und der Kupferpreis hat sich seit dem Tiefststand mehr als verdreifacht. Der Ölpreis ist wegen der Krise im Nahen Osten allein in diesem Jahr um 25 Prozent gestiegen. Auch Nahrungsmittel kosten erheblich mehr.

Die Inflationsrate ist in Deutschland auf zwei Prozent gestiegen, im Euroraum sogar auf 2,4 Prozent, und liegt damit über der von der EZB tolerierten Zwei-Prozent-Grenze. Für die in Kürze anstehenden Lohnverhandlungen werden Forderungen von bis zu sieben Prozent erhoben. Selbst wenn die Abschlüsse letztlich nur im Bereich von etwa vier Prozent liegen sollten, wird auch davon verstärkt Inflationsdruck ausgehen. Die totgeglaubte Inflation erlebt eine Renaissance. Und das gilt weltweit. Von Deflation spricht niemand mehr.

Die Europäische Zentralbank macht einen Spagat

Die UNO berichtet, dass die Nahrungsmittelpreise im Februar auf ein Rekordniveau gestiegen seien. In China ist die Inflationsrate auf fünf Prozent geklettert, in Brasilien auf sechs Prozent, in Indien und Russland liegt sie knapp unter zehn Prozent. Als Reaktion wurden in den meisten Schwellenländern die Zinsen angehoben, in China bereits dreimal, in Indien sogar siebenmal.

Welch delikater Aufgabe sich die Notenbanken gegenüber sehen, zeigt sich daran, dass die EZB die Rückführung der Nothilfen für die Banken ein weiteres Mal aussetzte. Sie leiht den Banken so viel Geld zum Leitzins, wie sie wollen. Die EZB macht einen Spagat: Sie strafft einerseits die Zinsen ein wenig, setzt aber andererseits ihre ultra-expansive Geldversorgung fort. Sie steht unter dem Fluch einer Gemeinschaftswährung, deren Mitglieder nicht zusammenpassen. Denn angesichts des starken Wachstums und des steigenden Inflationsdrucks sind für Deutschland die Zinsen zu niedrig, für Griechenland oder Portugal können sie nicht niedrig genug sein.

Die chinesische und die US-Notenbank stecken im Dilemma

Die US-Notenbank muss wegen der immer noch schlechten Verfassung des Immobilienmarkts und der Überschuldung der privaten Haushalte die Finanzmärkte weiterhin reichlich mit der Droge Geld zum Null-Tarif versorgen. Sie geht dabei das Risiko ein, dass die Inflationserwartungen steigen, und dass ausländische Anleger aus ihren Dollaranleihen aussteigen. Es droht sogar eine Herabstufung im Staatsanleihen-Rating.

Auch die chinesische Notenbank steckt im Dilemma: Die Banken sitzen auf faulen Krediten und am Immobilienmarkt hat sich eine bedrohliche Blase gebildet. Erhöht sie wegen der Inflation die Zinsen zu stark, riskiert sie, dass mehr Auslandskapital ins Land fließt, das zu einer ungewollten Aufwertung der Währung und damit zu Exporteinbußen führt. Erhöht sie die Zinsen zu wenig, riskiert sie mehr Inflation.

Es wird wieder zu Blasenbildungen kommen

Wegen der fragilen Verfassung des Finanzsektors sind alle Notenbanken zu einer relativ lockeren Geldpolitik gezwungen. Das bedeutet, dass sie die Zinsen nur in kleinen Schritten anheben können. Wenn aber die Bremsmanöver nur halbherzig ausgeführt werden, dann wird das Wirtschaftswachstum nicht sehr viel geringer sein als im letzten Jahr. Leider wird es wieder zu Blasenbildungen kommen.

Dafür gibt es schon Anzeichen im Rohstoffsektor und zwar sowohl bei Industriemetallen als auch im Agrarbereich. Solange die Inflation sich aber in Grenzen hält – und das ist zu erwarten – ist das jetzige geldpolitische und wirtschaftliche Umfeld günstig für die Aktienmärkte. Generell gilt: Etwas Inflation ist gut für Aktien, nur der Kampf gegen eine zu hohe Inflation mit hohen Zinsen ist schlecht für Aktien.

Aktien sind immer noch moderat bewertet: Mit einem Kurs/Gewinn-Verhältnis (KGV) von etwa elf für 2011 sind europäische Aktienwerte historisch und gemessen an den Renditen von Anleihen noch immer günstig. Dax-Aktien sind mit einem KGV von elf für 2011 und etwa zehn für 2012 auf Grund der deutlich nach oben revidierten Gewinnschätzungen heute sogar billiger als vor einem Vierteljahr, obwohl die Kurse gestiegen sind. Etwas teurer sind US-Aktien mit einem KGV von 14. Attraktiv sind auch die Dividendenrenditen in Europa mit durchschnittlich 3,7 Prozent in diesem Jahr. In einzelnen Branchen, wie Telekommunikation, Öl und Versorger, liegen sie sogar bei bis zu sieben Prozent.

Umschichtung von Anlagegeldern findet weltweit statt

Fundamental ist das Kursniveau gut untermauert. Die Umsatzrenditen erreichen dank gestraffter Kostenstrukturen und zunehmender Kapazitätsauslastung vielfach Bestmarken. Marktrückschläge und Konsolidierungen fallen verhalten aus, denn große institutionelle Anleger schichten ihre Kapitalanlagen aus Anleihen in Aktien um. Diese Umschichtung der Anlagegelder in Aktien findet derzeit weltweit statt. In Deutschland haben vor allem die unterinvestierten Versicherungen angekündigt, ihre Aktienanlagen aufzustocken. Das ist ziemlich spät, wenn man bedenkt, dass die Hausse schon seit März 2009 andauert und der Dax inzwischen um 100 Prozent gestiegen ist.

Spätkommer nannte mein Partner Kostolany schwache Hände, oder „Zittrige“. Wenn diese Gruppe dazukommt, werden die Börsen anfälliger. Aber ungeachtet gelegentlicher Korrekturen hat die Hausse nach meiner Einschätzung noch eine Laufzeit von ein bis zwei Jahren.

Der Autor ist Senior Partner der Fiduka Depotverwaltung.