19.01.13

Börsenlatein

Kurs-Gewinn-Verhältnis – die Zahl, die Kurse macht

Aktien sollte man kaufen, wenn sie günstig sind. Die große Frage aber ist, wann das der Fall ist. Die Antwort suchen viele im Kurs-Gewinn-Verhältnis. Doch dessen Analyse beinhaltet Fallstricke.

Von Frank Stocker
Foto: Getty Images

Händler an der Börse in Frankfurt. Er muss entscheiden, ob er Aktien kauft oder verkauft
Händler an der Börse in Frankfurt. Er muss entscheiden, ob er Aktien kauft oder verkauft

Orangen für 1,49 Euro das Kilo – billig! Für 3,99 Euro? Teuer! Jeder weiß, wann die Dinge des täglichen Bedarfs günstig sind, und greift gegebenenfalls zu. Ist der Preis zu hoch, macht er lieber einen Bogen darum. Dann gibt's eben Äpfel oder Bananen. Die haben ja auch genug Vitamine.

Ganz anders dagegen bei Aktien – diese Papiere können manchmal noch so billig sein, und keiner will sie. Dann sind sie mal wieder teuer, und alle reißen sich darum. Das ist einerseits seltsam, andererseits auch wieder verständlich.

Denn im Gegensatz zu Orangen ist es bei Aktien nicht so leicht zu sagen, wann diese billig oder teuer sind. Und dennoch bleibt genau dies für alle, die ihr Geld in solche Papiere stecken wollen, das entscheidende Kriterium.

Die wichtigste Kennzahl für die Bewertung einer Aktie ist von alters her das sogenannte Kurs-Gewinn-Verhältnis, kurz KGV. Dieses ergibt sich, wie der Name sagt, indem der Kurs einer Aktie durch den Gewinn eines Unternehmens geteilt wird – natürlich den Gewinn, der rechnerisch auf eine einzelne Aktie entfällt.

Zum Beispiel Siemens

So machte etwa Siemens im vergangenen Geschäftsjahr einen Gewinn von rund 4,5 Milliarden Euro. Im Umlauf sind 881 Millionen Aktien, sodass der Gewinn pro Aktie bei 5,09 Euro lag. Das Papier wiederum notiert aktuell bei knapp 83 Euro, sodass sich daraus ein KGV von etwas über 16 ergibt. Das bedeutet: Wenn jemand nun das gesamte Unternehmen aufkaufen würde, so hätte er nach etwas mehr als 16 Jahren den Kaufpreis wieder eingespielt, wenn die Gewinne konstant blieben.

Allerdings bleiben diese ja nicht konstant. Daher würde jemand, der das komplette Unternehmen kauft, nicht auf die Gewinne der Vergangenheit schauen, sondern darauf, was ihn in der Zukunft erwartet. Das Gleiche gilt natürlich auch für Käufer einer Aktie.

Um einschätzen zu können, wohin es mit der Firma geht, greifen sie auf die Prognosen der Analysten zurück, die einzelne Firmen Tag für Tag beobachten und jedes Detail berücksichtigen. Das bringt die Zunft derzeit dazu, Siemens für dieses Jahr einen leichten Anstieg der Gewinne vorherzusagen. Nimmt man dies zur Grundlage des KGV, so kommt dabei aktuell ein Wert von 14 heraus.

Genau so kann das KGV für alle Firmen des Deutschen Aktienindex (Dax) berechnet werden. Und auf dieser Basis lässt sich dann das KGV des gesamten Index berechnen. Es liegt derzeit knapp über zehn, für den amerikanischen Index S&P 500 dagegen schon fast bei 17.

Was ist ein fairer Preis?

Doch was heißt dies nun? Ist der Dax damit billig und der S&P 500 teuer? Oder einer der beiden fair bewertet, wie der Aktienanalyst es so gerne ausdrückt, sprich: Zahlt der Käufer einen fairen Preis für das, was er dafür erhält? Genau das ist die entscheidende, aber gleichzeitig so schwer zu beantwortende Frage.

"An der Bestimmung des fairen KGV haben sich schon ganze Generationen von Volkswirten und Analysten die Zähne ausgebissen", stellen die Experten der Privatbank M.M. Warburg in einer Studie fest, in der sie sich dem Thema ausgiebig widmen.

Dabei scheint es auf den ersten Blick eigentlich ganz einfach: Man vergleiche das aktuelle KGV mit dem KGV in der Vergangenheit, und schon weiß man, ob es derzeit hoch oder tief und die Aktie damit billig oder teuer ist. In den vergangenen 30 Jahren lag das KGV des Dax im Durchschnitt bei 19. Daher müssten deutsche Aktien derzeit also spottbillig sein, und alle müssten sich geradewegs draufstürzen.

Das Problem mit den Prognosen

Das Problem ist jedoch, dass dieses KGV eben auf Prognosen aufbaut, den Gewinnschätzungen für die Zukunft. Und diese sind höchst unzuverlässig. Im Sommer 2008 sagten alle Analysten steil steigende Gewinne voraus, folglich lagen die KGV im normalen Bereich, man hätte also kaufen müssen.

Doch das wäre ein eklatanter Fehler gewesen, denn dann kam die Finanzkrise, alle Vorhersagen wurden revidiert und schlugen ins Gegenteil um. In der Folge lagen die KGVs im Frühjahr 2009 extrem hoch, was gegen einen Kauf sprach. Doch genau damals wäre der richtige Zeitpunkt gewesen einzusteigen.

Profis schauen daher weniger auf diese Kennzahl als vielmehr auf das sogenannte Shiller-KGV, benannt nach dem US-Ökonomen Robert Shiller, der es entwickelt hat. Basis sind dabei nicht kurzfristig erwartete künftige Gewinne, sondern die durchschnittlichen Gewinne der vergangenen zehn Jahre. Durch den langen Zeitraum werden Spitzen geglättet, sodass das Shiller-KGV beispielsweise im Frühjahr 2009 genau das richtige anzeigte: kaufen!

Den Stein des Weisen gibt es nicht

Doch bevor man nun glaubt, den Stein der Weisen gefunden zu haben: Auch das Shiller-KGV ist kein eindeutiger Signalgeber. Denn es lag beispielsweise im Frühjahr 2009 deutlich tiefer als ein Jahr zuvor, doch immer noch weit über den Werten, die bis Ende der 80er-Jahre üblich waren.

Und dennoch waren Aktien offenbar billig. Es herrschen wohl zu unterschiedlichen Zeiten verschiedene Vorstellungen darüber, was ein angemessener Preis ist. Das ist so wie mit den Orangen: Im Winter sind sie gewöhnlich billiger als im Sommer, weil dann das Angebot größer ist.

Mindestens so wichtig wie die Einschätzung, ob das aktuelle KGV hoch oder tief ist, ist daher die Frage, wohin es sich künftig entwickeln wird. Steigt es weiter bei gleich bleibenden oder leicht steigenden Gewinnen der Unternehmen, so bedeutet dies deutlich höhere Aktienkurse. Und tatsächlich konnte man früher relativ gut einschätzen, wohin die Reise geht, indem man das sogenannte Fed-Modell bemühte.

Dieses hieß so in Anspielung auf die US-Notenbank, denn betrachtet wurde die Rendite der amerikanischen Staatsanleihen. Stieg deren Rendite, so sank üblicherweise das KGV, und umgekehrt. Anders ausgedrückt: Bei steigenden Anleihezinsen forderten die Anleger niedrigere Preise für Aktien. Das ist auch nur logisch, denn wenn Anleihen aufgrund des steigenden Zinses attraktiver werden, dann muss der Aktienverkäufer mit seinem Preis runtergehen, um noch Interesse zu wecken.

Deutsche Aktien sind derzeit fair eingepreist

Doch seit rund zehn Jahren gilt dieser Zusammenhang nicht mehr, mehr noch: Er hat sich ins Gegenteil verkehrt. Fallen die Renditen, so fällt nun auch das Aktien-KGV. Die Erklärung dafür: Anleihen der USA, aber auch Deutschlands, fungieren heute vor allem als sichere Häfen. Immer wenn an den Finanzmärkten Panik aufkommt, flüchten die Anleger in diese Papiere, und die Renditen fallen.

Das war während der Finanz- und der Euro-Krise gut zu beobachten. Wenn Anleger jedoch risikoscheu sind, dann muss jemand, der seine Aktien loswerden will, durch besonders günstige Preise überzeugen – das KGV fällt.

Was heißt all das nun in der aktuellen Situation? Zum einen liegt das Shiller-KGV in den USA im Vergleich zur Vergangenheit recht hoch, im Dax dagegen allenfalls im Mittelfeld. US-Aktien sind daher schon recht teuer, deutsche einigermaßen fair gepreist.

Zum anderen steigen die Renditen für deutsche oder US-amerikanische Staatsanleihen seit einigen Wochen kräftig, vor allem weil sich die Euro-Krise beruhigt hat und sich gleichzeitig die wirtschaftlichen Aussichten deutlich verbessert haben. Sollte sich diese Tendenz fortsetzen und es bei dem Zusammenhang bleiben, der über die vergangenen Jahre galt, so spräche dies für ein weiter steigendes KGV, mithin also auch für steigende Aktienkurse.

Verbinden Sie sich mit dem "Welt"-Autor auf Twitter: Frank Stocker schreibt schwerpunktmäßig zu den Themen: Geldanlage, China und Schwellenländer

© Berliner Morgenpost 2014 - Alle Rechte vorbehalten
P.S.: Sind Sie bei Facebook? Dann werden Sie Fan von der Berliner Morgenpost.
Die Favoriten unseres Homepage-Teams

Profis erwarten Rekordstände
  • Reinhard Hellmuth, I.C.M.

    Wir favorisieren den Gesundheitssektor (Sanofi oder Pfizer); Technologie (Google, SAP), Grundstoffe (Potash, Barrick Gold Corp., Tullow Oil), Deutsche Bank. Prognose: Dax: 10-15 Prozent, Dow: 10 Prozent, Nikkei: 10-15 Prozent

  • Lutz Hering, Damm Rumpf Hering

    Unser Favorit sind die Emerging Markets. Zwar sind die Bewertungen auf ähnlichen Niveaus wie beim Dax, aber bei entscheidenden Faktoren ist diese Region aussichtreicher. Aktien aus Europa, die in den allgemeinen Abwärtsstrudel gezogen wurden, z.B. Telefonica (Minus von 20Prozent im Jahr 2012 übertrieben) Prognose: Dax: 8 Prozent, Dow: 15 Prozent, Nikkei: 10 Prozent

  • Eckhard G. Jess, Dahm & Jess

    Alle Branchen, die von Megatrends profitieren, z.B. aufgrund wachsender Weltbevölkerung die Sektoren Agrar und Gesundheit, Infrastruktur, Rohstoffe. Länder: Deutschland, China, Südostasien. Prognose: Dax: 10 Prozent, Dow: neutral, Nikkei: 10 Prozent

  • Jürgen Mehrbrei, UNIKAT Vermög

    Nachhaltige Geschäftsmodelle mit hohen Markteintrittsbarrieren und auskömmlichen Margen. Solide Bilanzstrukturen. Titel mit nur optisch hohen Dividenden, die aus der Substanz ausschütten (z.B. Dt. Telekom) meiden. Weltweite Streuung mit Fokus auf Asien und Emerging Markets. Europa selektiv ja, USA neutral auch wegen Dollar-Risiken. Einzelwerte: BASF, Dt. Post, Roche, Gazprom, Microsoft, Dt. Börse, McDonald’s, Stora Enso und Teva Pharma. Branchen: Energie, Ölservice, Pharma, Healthcare, Technologie. Prognose: Dax: 8.180 (EuroStoxx: 3.240), Dow:14.050, Nikkei: 12.400

  • Georg Thilenius, Dr. Thilenius

    Wenig zyklische, hauptsächlich konsumnahe und Pharmawerte weltweit. Gerne auch Werte mit Ölreserven. In Deutschland Deutsche Post und BASF, in der Schweiz Roche und Syngenta, in Dänemark Novo Nordisk, in England Associated British Foods. Prognose: Dax und S&P500 dürften dieses Jahr die alten Höchststände von 2007 erreichen. Überschritten werden diese jedoch nachhaltig erst nach mehreren Anläufen, da dort massiver Widerstand liegt.

  • Winfried Walter Schneider,

    Wir bevorzugen Blue Chips aus Mittel- und Nordeuropa mit hoher Preissetzungsmacht, inhabergeführte Nebenwerte (Midcaps) mit starker Position in Marktnischen und die neuen Global Champions aus den Schwellenländern. Grundsätzlich gibt es in jeder Branche gute und schlechte Unternehmen: Es geht darum, die guten herauszufiltrieren. Prognose: global bis zu 10Prozent, deutschsprachiger Raum: positiv; USA: neutral; Japan: total politisch

Das erwarten die Aktien-Experten
  • Andreas Hürkamp, Commerzbank

    Der Dax überrascht auch 2013 und steigt auf ein Rekordhoch von 8500 Punkten. Während die Firmenmeldungen noch bis Mitte 2013 enttäuschen, wird die globale Erholung der konjunkturellen Frühindikatoren der stärkste Kurstreiber. Monetäre Indikatoren haben sich 2012 stark verbessert. So ist das Wachstum der Geldmenge M1 (Bargeld und Sichteinlagen) im Euro-Raum von ein Prozent auf sechs Prozent gestiegen, in den USA kauft die Notenbank Fed jeden Monat für 85 Milliarden Dollar Staats- und Hypothekenanleihen, und in Brasilien, einem der wichtigsten Schwellenländer, hat die Notenbank den Leitzins von 12,5 auf 7,25 Prozent gesenkt. Dank dieser weltweit wieder expansiveren Geldpolitik verbessern sich die Ifo-Erwartungen im ersten Halbjahr von 97 auf 105, und der amerikanische ISM Index steigt wieder von 49 auf 55. Der globale Konjunkturzug gewinnt im zweiten Halbjahr überraschend stark an Fahrt. Aufgrund der sich verbessernden Konjunkturperspektiven und einer nachhaltigen Beruhigung in der Euro-Schuldenkrise sind Anleger 2013 bereit, eine höhere Bewertung für Aktien zu zahlen: Das Kurs-Buchwert-Verhältnis des Dax steigt von 1,30 auf 1,45 (der 15-Jahresdurchschnitt liegt bei 1,70). Dank der kerngesunden Bilanzen der Dax-Unternehmen legt der aggregierte Dax-Buchwert 2013 auf ein Allzeithoch von 6000 Indexpunkte zu, woraus sich ein Dax-Ziel von 8500 ableitet. 2013 werden es nochmals die mittlerweile relativ teuren Dax-Globalisierungsgewinner aus den Sektoren Auto, Chemie und Maschinenbau sein, die den Leitindex dank steigender Umsätze in Wachstumsmärkten wie den USA, Asien und Lateinamerika nach oben treiben. Eine Renaissance der relativ niedrig bewerteten Titel aus den Sektoren Versorger, Telekom und Einzelhandel ist auch 2013 unwahrscheinlich, da ihr Hauptabsatzmarkt Europa 2013 nicht wachsen wird. Kursrücksetzer aufgrund politischer Risikofaktoren wie die US-Fiskalklippe, die Wahlen in Italien und Deutschland und die unsichere Lage im Iran sollten Investoren 2013 daher zum Kauf von Dax-Globalisierungsgewinnern nutzen. Wir erwarten, dass ein Großteil der Wertentwicklung im ersten Halbjahr erzielt wird. Im zweiten Halbjahr droht dem deutschen Aktienmarkt vor allem Gegenwind von der Fed, die aufgrund einer robusten US-Konjunktur ankündigen wird, ihr Kaufprogramm für Anleihen auslaufen zu lassen. Andreas Hürkamp ist Chefstratege bei der Commerzbank

  • Carsten Brzeski, ING

    Die spannendste Frage für das neue Jahr ist, ob Politik und Konjunktur die Vorschusslorbeeren 2012 zu recht oder doch zu früh eingeheimst haben. Die Kursanstiege in den letzten Monaten sind weniger mit realwirtschaftlichen Entwicklungen zu erklären als mit einem großen, allgemeinen Gefühl der Erleichterung. Erleichterung darüber, dass EZB-Präsident Mario Draghi ein schnelles Ende des Euros verhindert hat. Dass Griechenland den Euro-Raum noch nicht verlassen hat. Erleichterung aber auch beim Anblick erster positiver Frühindikatoren für die deutsche Konjunktur und Zeichen der Stabilisierung des amerikanischen Arbeits- und Immobilienmarktes. Das vermeintliche Licht am Ende des Tunnels hat bei vielen Marktteilnehmern ein regelrechtes Freudenfeuer entfacht. Diese Freudentränen könnten jedoch schnell wieder Tränen der Trauer und Angst werden. Zu häufig wird übersehen, dass Stabilisierung nicht automatisch auch zu einem nachhaltigen Aufschwung führt. Während es im Augenblick also in den großen Regionen der Weltwirtschaft Zeichen der zyklischen Stabilisierung gibt, hat doch keine einzige Region seine strukturellen Probleme bisher wirklich gelöst. Im Gegenteil. Die einzelnen Probleme könnten sich im Jahr 2013 noch als deutlicher Bremsklotz und Spielverderber erweisen. In den USA scheint man bei den Haushaltsproblemen und der Fiskalklippe den europäischen Lösungsansatz gewählt zu haben: den des kleinstmöglichen Kompromisses in allerletzter Minute. Das heißt jedoch auch, dass die US-amerikanischen Staatsfinanzen auch im kommenden Jahr die Märkte und die US-Bürger in Atem halten werden. In China täuscht die bessere Konjunktur weiterhin über strukturelle Probleme und mögliche Immobilienblasen hinweg. Im Euro-Raum kann es zwar Zeichen der Stabilisierung geben, aber es wird jedoch noch Jahre dauern, ehe Strukturreformen blühende Landschaften im Süden entstehen lassen. Kein Wachstum und hohe Arbeitslosigkeit bleiben für die Euro-Krise eine explosive Mischung. Wenn Massenarbeitslosigkeit die Leidensfähigkeit südeuropäischer Bürger jedoch überstrapazieren sollte, kann auch die EZB nicht mehr helfen. Geldpolitik kann Reformen nicht ersetzen. Gut möglich, dass das Thema Transfers wieder aus der Tabuzone geholt wird und der Euro-Raum noch vor der Bundestagswahl auf einen „pay-it-or-break-it“ Moment zusteuert. Carsten Brzeski ist Senior Economist bei ING

  • Erwin Grandinger, EPM Group

    Wann immer Bundesbank-Präsident Jens Weidmann ein Interview gibt, kann man darauf wetten, dass EZB-Direktor Jörg Asmussen höchstens 24 Stunden später ebenfalls einen Medienauftritt hat und das Gegenteil behauptet. Schon daraus lässt sich ablesen, dass uns die Staatenkrisen in der Euro-Zone noch Jahre erhalten bleiben. Ob es zum finalen Gau kommt, kann keiner vorhersagen, aber auch nicht ausschließen. Der Euro wird nicht abstürzen. Dazu hatte er seit 2008 Zeit – es ist nicht passiert. Er wird 2013 zwischen 1,20 und 1,40 Dollar oszillieren, selbst wenn Griechenland das einzig Vernünftige macht, nämlich die Währungsunion verlassen. SPD-Kanzlerkandidat Peer Steinbrück strebt offensichtlich mit Volldampf den privaten und politischen Ruhestand nach der Bundestagwahl im Herbst an. Merkel wird folglich im Kanzleramt bleiben und weitere vier Jahre regieren. China wird mit hohen Wachstumszahlen positiv überraschen und daher auch den Dax, zumindest zeitweise, nach oben ziehen. Die Exportindustrie ist ultimativ die Industrie, die Deutschland vor dem totalen Desaster bewahrt. Dieses Geschäftsmodell kann von anderen Euro-Staaten nicht übernommen werden, denn deutsche Sekundärtugenden sind nicht beliebig kopierbar. Darauf verlassen sich nonchalant auch alle anderen Euro-Staaten, denen wir zahllose Garantien, Bürgschaften, Hilfspakete und Sonderwünsche antrugen. Seit dem Aktiencrash 2000/01 haben sich die Börsen-Bewertungen der deutschen Konzerne drastisch verbessert. Der Dax kann also das historische Hoch testen, ob er es aber schafft, 2013 nachhaltig darüber hinaus zu steigen, ist unklar. Italien, ohne eindeutigen politischen Ausblick und volkswirtschaftliches Geschäftsmodell, bleibt in der Hand der Spekulanten. Die große Enttäuschung des Jahres könnte Frankreich werden. Ein Präsident, der aggressiv den populistischen Klassenkampf in die Gesellschaft trägt, kann kein Zugpferd für den Aktienmarkt sein. Wer 2013 auf Inflation wartet, wird enttäuscht werden. Die deflationäre Kraft der Bilanzrezessionen wirkt fort. Die Zinsen verharren deswegen auf niedrigstem Niveau. Die Zentralbanken manipulieren die Renditen unentwegt weiter. Das Halten deutscher Staatsanleihen gleicht also der freiwilligen Enteignung. Es gibt Boom-Zonen, von denen Anleger auch 2013 profitieren können, darunter die Aktienmärkte im Nahost, zum Beispiel die Türkei, oder in Asien, etwa Thailand. Gerade die Türkei könnte erneut zum Überraschungssieger werden. Erwin Grandinger ist Geschäftsführer der EPM Group

  • Die Twitter-Community

    Experten stützen sich bei Ihren Prognosen auf wissenschaftliche Methoden, Laien dagegen auf ihr Bauchgefühl. In vielen Bereichen lassen sich aus der Summe solcher Ahnungen erstaunlich präzise Vorhersagen ableiten. Die „Welt“ hat daher erstmals die Blogger beim sozialen Netzwerk Twitter um eine Einschätzung der Kapitalmarktentwicklung 2013 gebeten. Es fällt auf, dass die Twitter-Beobachter längst nicht so optimistisch für den Aktienmarkt sind wie die Profis. Immerhin die Hälfte aller Blogger sieht den Dax Ende 2013 niedriger als heute. Im Schnitt vermutet der Schwarm den Index dann bei 7355 Punkten, das wäre ein Jahres-Minus von 250 Punkten. Ähnlich skeptisch ist die Schar der Laien-Prognostiker beim US-Leitindex Dow Jones, den sie auf 12.359 Zähler purzeln sieht. Für den Euro wird ein geringer Wertverlust von drei Cent auf 1,29 Dollar vorausgesagt. Klarer Gewinner ist dagegen das Gold: Behält die Twitteria recht, wird das gelbe Metall ein neues Rekordhoch markieren und das Jahr bei 1935 Dollar beenden.

Top-Thema
title
Die besten Berlin-Videos

Das sind die Youtube-Favoriten der Redaktion.

Video Nachrichten mehr
Tumorentfernung Dieser Goldfisch hat eine Not-Operation überlebt
Vollgas Hier entkommt ein Autofahrer dem Abschleppdienst
Als Gottheit verehrt Kalb mit drei Augen begeistert Hindus
Zukünftiges Ich Miley postet unheimliches Foto aus Vergangenheit
Top Bildershows mehr
Willkommen in Berlin

Hurra, ich bin da! Das sind Berlins süße Babys

Jeden Tag

Kopfnoten für Politiker, Manager und Prominente

Fotogalerie

Das sind die Berliner Bilder des Tages

British Royal

Happy Birthday, Harry! Ein Prinz wird 30

In eigener Sache
Weitere Morgenpost Angebote